從2014年下半年，石油市場（chǎng）經曆重大價格調整，跌勢一直持（chí）續到2016年初。我們對原油市場長期（qī）趨勢的前（qián）瞻性分析，包括全球增長疲軟、運輸燃料效率持續提升以及開采技術進步，都意味著石油的低價時代可能延續（xù）數年。事後來看，在2014年下半年崩盤之前，油價（jià）在如此長的時間高居不下實在有些匪夷所思。
我們認為上述三（sān）大要素是原油價格的主（zhǔ）要驅動力，而2014年石油輸出國組織（歐佩克）決定不顧油價下跌之勢，繼續維持高產的做法（fǎ）成為了“壓垮駱駝的最後一（yī）根（gēn）稻草”。
在低價環境下，供應商的行為。從價格（gé）到生產決定的反饋回路長長短短，十分（fèn）複雜，它們共同加劇了油價的跌勢，我們的長期和短期分析都認為原油的低（dī）價環（huán）境將延續（xù）數年。
長期趨勢意味低價環境持續
無論是（shì）需求還是供應趨（qū）勢，都意味著價格持續低企。兩個持續的需求趨（qū）勢：一是全球增長放（fàng）緩；二是（shì）運輸燃（rán）料效（xiào）率持續改善（shàn）。長期供應趨勢是技術不斷進步，導致開采成本持續下滑。未（wèi）來數年，這（zhè）些因素似乎無（wú）一會發（fā）生（shēng）改變，部分因素的（de）強度甚（shèn）至可能加劇。
大部分新興市場國家勉力（lì）維持增長。在成熟的工業國家如美國（guó）、歐洲和日本的實際（jì） GDP增（zēng）長至多為2%，甚至連這一增長在2016年都困難重（chóng）重。21世紀初，在中國實際GDP增長10%，以及許多新興市場國家強勁增長帶動下的大宗商（shāng）品需（xū）求暢旺的時代一去不複返。而在2008年金融危機之後（hòu），成熟工業（yè）經濟體苦撐之（zhī）下依然隻（zhī）能實現疲弱增長。這一前景意味著（zhe）能源需求增長將十分虛弱（ruò），尤其是原油（yóu）。
在燃料效率以及技術進步方麵，在（zài）成品油的（de）使用中，70%-75%的運輸燃料（liào）是原油（yóu）。而燃油效率永不間斷地（dì）大幅提高，同樣對原油的（de）需求增長構成持續的拖累。原油對實際GDP增（zēng）長的需求彈性（xìng）是一個長期下跌的過程。事實上，內燃機（jī）車的燃料效率（lǜ）仍然存在大量的改善空（kōng）間，包括使（shǐ）用更輕型的材（cái）料，例如小型載貨卡車車架（jià）使用鋁（lǚ）。公（gōng）共汽車、長途運輸卡車（chē）以（yǐ）及鐵路機車開始使用天然氣（qì）。電（diàn）動車仍然隻是運輸係統的一（yī）小部分，但電池技術的長期（qī）進步將改變（biàn）這一格局（jú），尤其是如果電池變得更輕和更有效率的情況下。此外，更清潔氫的前景（排放H2O）依然是（shì）大量研發資金追逐的夢想（xiǎng）所在。
歐佩克點燃油價跌勢導火（huǒ）索（suǒ）
盡管長期的供需（xū）力量已經形成，但市場可能需（xū）要很多年時間才能意識（shí）到完（wán）整（zhěng）的（de）影響。價格中斷的刺激因素往（wǎng）往無（wú）法被（bèi）準確詮釋，因為與關鍵事件相關的時間可能已（yǐ）經積累數年。
2014年11月27日，歐佩克（kè）在維也納召開會議（yì），決定維持產量而非減產（chǎn）、試圖救市。“考慮到最近數（shù）月油價迅速下跌令人擔憂，會議同意將油價（jià）穩定在——不影響全球經濟增長的水平（píng），但與此同時，允許生產商獲得適當的收（shōu）入進行投資，滿足未來的需要——對世界經濟的健康十（shí）分關鍵。因此，在有利於（yú）恢複市場平衡的情況下，會議（yì）決定維持2011年12月協商的每天3000萬桶的產量。”歐佩克的聲明強調了石油生產國需要生產以維持（chí）收（shōu）入，引發對油價可能進一步下滑的（de）擔憂，結果也的確如此。
近來，很（hěn）多分析人士紛紛討論沙特阿拉伯（bó）增加產量，排擠邊際成本高的生產（chǎn）者的策略。我們認為，沙特增產不（bú）僅僅隻是出（chū）於策略的考慮。沙特阿拉伯的關鍵問題是政府支（zhī）出計劃是建立在原油價格維（wéi）持在每桶80美元（或更高）的（de）短視基礎之上。每桶40美元的價格（gé）使得國（guó）內政治風險變成了管理當局的（de）風（fēng）險，因為若不進（jìn）行重大調整，繼續計劃的支出和補貼計劃幾無可能。事實（shí）上，沙特（tè）阿拉伯已經（jīng）進入債務市場籌集資金，同時削減政府支出（chū）和補（bǔ）貼。通過增產，他們（men）能夠至少保持一定的現（xiàn）金流。
生產商難以收手
石油生產商深知現金的重要性。對它們而言，真正重要的是下一桶油實際的現金成本，而此現金成本可能（néng）大幅低於按照會計準則所衡量的成本，即所謂的每桶油的美元成本。這（zhè）就意味著（zhe）從未來現金流的基礎（chǔ）看，根據會計核算看起來無利可（kě）圖的生產，仍然可（kě）以產生正的淨現金流，或隻有少量（liàng）現金流失。因此生產商繼續不停地抽取石油（yóu）獲得現金。
另外，因為很多石油生產商大量舉債。如果關（guān）閉生產，那麽停產（chǎn）的不僅是石油，也意味著現金流；但他們需要現金償債。如果長遠來看，為（wéi）了不被踢出局（jú）並避免破產，虧損生（shēng）產也變得合理。
再次是（shì）技術進（jìn）步。美國的生產商使（shǐ）用液壓裂解法和水平鑽井，使得它們以更低的成本快速抽取並（bìng）更快開采（cǎi）新油井的能力日益增強。“快速抽取”簡單來說意味著在整個油井（jǐng）壽（shòu）命的最初幾個月產（chǎn）量劇增，使得生產商能更快地關閉油井並轉移到下（xià）一個地點。現在鑽井機可以（非常緩慢地）“走”到下（xià）一個鑽探地。裂解技（jì）術的改善可以提高開采效果。所有這些因素的疊加，使（shǐ）得美國的生產商能在2015年減少鑽井的同時還保持強勁的生產。
2016年可能發生的變（biàn）化是，2015年投入資本急劇減少的滯後（hòu）影響。也就是當生產商利用技術進（jìn）步從更少的鑽（zuàn）井獲得更多石油的同時（shí），它們不再投資（zī）於新的產能。實際上，2015年所（suǒ）有可以（yǐ）合理（lǐ）延遲的資本投資項目都被無（wú）限期延遲或推遲，因為石（shí）油生產商（shāng）正在評估其在低油價環境的未來經（jīng）濟情景。到2015年下半年，多數生產商（shāng）開始（shǐ）意識（shí）到他們將承受非常長期的價格下跌，於是精簡和整合進程（chéng）真正開始。
總（zǒng）之，在新興市場，中國需求拉動（dòng）下的繁榮已經一去不複返。人口老（lǎo）齡化造成經濟緩慢增長，將使（shǐ）成熟工（gōng）業國的實（shí）際GDP增長極為遲緩。運輸燃料效（xiào）率的技術進步，意味著原油對經（jīng）濟增長的需求彈性正在消（xiāo）失。而在供應方麵，石油開采技術進一步提升，使（shǐ）得更少的油井能夠獲得更高的產量。所有（yǒu）這些因素，都（dōu）直指油（yóu）價將長期低迷（mí）這一基本情況。(作者為芝商所首席經濟學家 布魯·普特南Blu Putnam)
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